从中长期看债券的牛市即将来临

　　上周央行的操作力度突然大幅增强。央行在松动货币政策的同时又极力从货币市场回笼资金，我们认为这主要与央行的货币政策导向有关。目前的情况看央行的政策目的主要是支持中小企业发展，因此才同时下调贷款利率和中小银行的存款准备金率，而央行对市场的整体货币供应仍持从紧的态度。从这一点上来看，宏观经济形式的变化还难以促使央行货币政策实质性的放松，至少年内可能性不大，但是，如果通胀回落、经济增长速度又明显下滑，央行放松货币政策又成为必然的事情。这也是我们认为债券即将迎来牛市的根据，但是短期看，债市上涨的空间可能已经不会很大，特别是前期债市大幅上扬，央行下调贷款利率和存款准备金率的利好实际上已经被透支了。

　　近期债券市场全面上涨，我们认为主要是因为市场预期资金面紧张程度将会缓解，而央行货币政策的松动正好证实了这种预期。在我们所关注的指数中，上证国债指数上涨0.70%、上证企债指数上涨1.99%.净价指数方面，中债总净价指数上涨1.61%，这在以往是极为少见的，中债国债、金融债和企业债总净价指数分别上涨1.78%、1.36%和0.95%，中债央票和短融总净价指数分别上涨0.28%和0.07%，央票和短融均为短期品种，上涨肯定不如长期债券那么明显。

　　近期债券市场的表现主要为通胀见顶的预期所主导，主要的传导机制是：国际市场上大宗商品期货价格下跌企稳，因此我们预期全球通货膨胀的压力有所减轻，面临强大衰退压力的全球各国极有可能采取积极的财政和货币政策以刺激经济的发展或者延缓衰退的到来。处在这样的国际环境下，中国的货币政策必然受到国际市场的左右，因此随着通胀的回落中国货币政策必将松动。

　　关于近期央行下调贷款利率和中小银行存款准备金率，我们认为：央行货币政策明显倾向于向中小企业放宽政策，因此才会在下调贷款利率和存款准备金率的同时又通过公开市场操作大量回笼货币；虽然CPI已经大幅回落，PPI也见顶，但是仍然高于存款利率，处于高位，短期降息可能性不大。央行能否采取进一步的放松货币的政策，取决于三季度的经济增长情况，若三季度经济增速大幅下滑，央行极有可能采取更加积极的货币政策。

　　关于目前的债券市场，我们认为：目前国际大宗商品期货价格在低位稳住，因此PPI的下行可期，为保经济增长，央行货币政策必然逐步进入降息周期，因此从中长期看债券牛市来临；短期看，债券市场前期的上涨已经将央行松货币的政策透支，且股市若好转，可能还将有一部分资金会转出，这种情况下我们认为债市短期还存在着一定的风险；事实上前期债市涨幅过高，短期回调也是很正常的事情。

　　基于以上判断，建议配置债券仍以流动性为第一要素，个人投资者可适当观望或买入到期收益率较高的债券，如分离交易可转债的存债。机构投资者可适当加大债券投资组合的久期，如遇到债市回调，建议逢低加仓。